人民幣匯率升得太高 會(huì)不會(huì)貶得更快？

PARADISEBIRD

　　今年令全球金融圈最感意外的就是人民幣(6.5915, -0.0025, -0.04%)的強(qiáng)勢(shì)逆襲。8月28日，人民幣中間價(jià)報(bào)6.6353，較上周五上調(diào)226點(diǎn)。在岸人民幣兌美元尾盤(pán)直線(xiàn)跳漲，刷新逾一年新高至6.6333；離岸人民幣兌美元跳漲40點(diǎn)，逼近6.63關(guān)口。

　　從去年年底的大跌到如今的暴漲，人民幣到底經(jīng)歷了什么？原因不外兩個(gè)，一是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)確實(shí)比較強(qiáng)勁，今年一季度GDP增速達(dá)到6.9%，二季度再次增長(zhǎng)6.9%；二是跟美元貶值有關(guān)，而美元貶值是因?yàn)槿ツ昴甑�，美�?guó)大選后，特朗普帶來(lái)的沖擊已經(jīng)過(guò)去了。

　　周末舉行的杰克遜霍爾全球央行年會(huì)上，耶倫致辭表示，應(yīng)當(dāng)溫和調(diào)整金融監(jiān)管，講話(huà)沒(méi)有提及貨幣政策。隨及，美元指數(shù)(92.4684, 0.1196, 0.13%)刷新2015年1月以來(lái)新低至92.42。

　　但在人民幣/美元當(dāng)前出現(xiàn)較好的購(gòu)匯點(diǎn)位下，企業(yè)卻沒(méi)有主動(dòng)出擊，這倒可以理解為受到“實(shí)需”原則約束，難以隨意購(gòu)匯；但好像個(gè)人市場(chǎng)也沒(méi)有發(fā)現(xiàn)明顯的購(gòu)匯沖動(dòng)。市場(chǎng)整體的購(gòu)匯熱情并不高漲。

　　韓會(huì)師在其公眾號(hào)中分析稱(chēng)，導(dǎo)致市場(chǎng)購(gòu)匯熱情低迷的主要原因可能主要有兩點(diǎn)：

　　一是市場(chǎng)總體對(duì)美元后市情緒偏空。

　　美元最近利空較多，在政壇上特朗普和參眾兩院的共和黨領(lǐng)袖嘴炮不斷，令人擔(dān)憂(yōu)白宮與立法當(dāng)局的矛盾可能升級(jí)；在貨幣政策上，耶倫上周五在央行行長(zhǎng)年會(huì)上閉口不提加息和縮表，令市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的緊縮路徑心中無(wú)底。

　　如果美元后市繼續(xù)走弱，在“參考一籃子貨幣”定價(jià)機(jī)制下，人民幣對(duì)美元大概率會(huì)升值，這可能壓制了國(guó)內(nèi)的購(gòu)匯熱情。

　　二是央行的市場(chǎng)引導(dǎo)逐漸奏效，機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)普通投資者對(duì)人民幣中長(zhǎng)期持穩(wěn)的預(yù)期在增強(qiáng)。

　　今年人民幣之所以能夠在結(jié)售匯持續(xù)逆差的情況下連續(xù)升值，首要原因并非經(jīng)濟(jì)基本面改善，而是央行通過(guò)頻繁的口頭表態(tài)和積極的入市引導(dǎo)，逐漸清晰地展示了維護(hù)人民幣匯率穩(wěn)定，堅(jiān)決打擊單邊做空勢(shì)力的政策立場(chǎng)。

　　面對(duì)有言在先，且行動(dòng)積極的央行，國(guó)際投機(jī)資本的做空動(dòng)力基本消失，境內(nèi)普通民眾的恐慌情緒也得到了極大的安撫，突出表現(xiàn)在個(gè)人購(gòu)匯熱情在經(jīng)歷了2014-2016年的飆升之后，在2017年迅速降溫。

　　在摸清央行的立場(chǎng)之后，境內(nèi)機(jī)構(gòu)的自營(yíng)盤(pán)也變得更加謹(jǐn)慎。他們保留隔夜美元多頭的動(dòng)力大幅下降，即使持有一定的隔夜美元多頭，一旦發(fā)現(xiàn)次日開(kāi)盤(pán)后人民幣較強(qiáng)，其拋售平倉(cāng)的沖動(dòng)很強(qiáng)，而這種操作心態(tài)很容易在短時(shí)間內(nèi)拉升人民幣。

　　周一人民幣的快速走強(qiáng)，可能就與上周五留有美元頭寸的機(jī)構(gòu)自營(yíng)盤(pán)止損操作有關(guān)。上周五人民幣升穿6.6500，而近期人民幣始終很難持續(xù)在6.6500下方波動(dòng)，這可能會(huì)刺激一部分機(jī)構(gòu)自營(yíng)盤(pán)保留一些美元多頭，賭周一人民幣可能走弱。但在看到周一中間價(jià)飆升，開(kāi)盤(pán)價(jià)也較周五大幅飆升，且日盤(pán)交易時(shí)段美元指數(shù)并未反彈的市場(chǎng)大形勢(shì)后，這部分機(jī)構(gòu)自營(yíng)盤(pán)很可能出現(xiàn)了集中的平倉(cāng)止損。

　　總體來(lái)看，最近兩個(gè)交易日人民幣的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)，表明市場(chǎng)正在從人民幣單邊貶值的恐慌情緒中擺脫出來(lái)，雖然距離升值預(yù)期再次主導(dǎo)市場(chǎng)還有不小的距離，但至少人民幣再次陷入2015-2016年那種非理性貶值預(yù)期漩渦的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)大為降低了。

　　如果“參考一籃子貨幣”定價(jià)規(guī)則能夠得到堅(jiān)持，一旦美元指數(shù)繼續(xù)走弱，人民幣仍可能繼續(xù)挑戰(zhàn)6.60。如果美元出現(xiàn)反彈，人民幣在定價(jià)規(guī)則的作用下也有再次走弱的動(dòng)力。但經(jīng)歷了人民幣超過(guò)半年的升值行情之后，一旦人民幣走弱，有可能刺激部分企業(yè)和個(gè)人將前期積累的美元頭寸出手，即逢高結(jié)匯，這可能會(huì)一定程度上抑制人民幣的走弱幅度。

　　在美元跌至兩年來(lái)低位時(shí)，分析師們集體看漲人民幣，華僑銀行駐新加坡經(jīng)濟(jì)學(xué)家謝棟銘指出，隨著企業(yè)和個(gè)人追趕人民幣上漲風(fēng)潮，強(qiáng)勢(shì)人民幣可能得到進(jìn)一步支撐。過(guò)去兩年來(lái)，中國(guó)人大量買(mǎi)入外匯，一旦進(jìn)行結(jié)匯將為人民幣上漲提供更多動(dòng)能。

　　然而貨幣升值越快，貶值也越快。從年初高點(diǎn)6.96開(kāi)始到突破6.64，人民幣匯率三個(gè)月的快速升值，意味著未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)增大了。招商證券首席分析師謝亞軒表示，近期人民幣兌美元中間價(jià)報(bào)價(jià)模型在上日收盤(pán)價(jià)和籃子貨幣基礎(chǔ)上加入了逆周期因子，人民幣匯率的決定因素由“二龍治水”變?yōu)椤叭�足鼎立”，這為下半年人民幣匯率走勢(shì)增添了更多變數(shù)。　　中金固收分析師陳健恒、唐薇月初表示，積累了兩年的人民幣貶值預(yù)期，現(xiàn)在可能面臨變盤(pán)。從5月份到8月份，人民幣對(duì)美元的升值很大程度上是因?yàn)槊涝�繼續(xù)走弱，但目前市場(chǎng)可能正逐步進(jìn)入第三階段，這個(gè)階段人民幣的升值可能不是美元走弱驅(qū)動(dòng)的，而是過(guò)去積累了長(zhǎng)達(dá)2年的未結(jié)匯頭寸以及階段性看空人民幣頭寸的反向平盤(pán)推動(dòng)的。一旦人民幣突破一些重要關(guān)口，會(huì)觸發(fā)一些止損盤(pán)的平盤(pán)，并且企業(yè)的結(jié)匯情緒會(huì)上升，帶動(dòng)自營(yíng)盤(pán)也跟上買(mǎi)入人民幣。這可能會(huì)形成一波較強(qiáng)的自發(fā)趨勢(shì)。

　　謝亞軒同時(shí)指出，逆周期因子的引入攤薄了收盤(pán)匯率和一籃子貨幣兩個(gè)因素對(duì)于中間價(jià)的決定作用，其政策意圖是希望人民幣匯率的走勢(shì)能夠更準(zhǔn)確的反映經(jīng)濟(jì)基本面的變化，減少順周期行為（完）。