比A股股災(zāi)意義更為深遠(yuǎn)的變化 回到金融危機(jī)？

PARADISEBIRD

新興市場外匯儲(chǔ)備20年來最大規(guī)模持續(xù)下滑

比希臘危機(jī)影響更大，比A股股災(zāi)更為重要，這里指的是全球外匯儲(chǔ)備正在發(fā)生的巨大變化。用一句話說就是：全球外儲(chǔ)正在減少，并且速度非�？�，尤其是新興市場外匯儲(chǔ)備。

法巴銀行的新興市場分析師在周五的報(bào)告中寫道：

這是極度不尋常的變化，新興市場外匯儲(chǔ)備自去年年中以來就在持續(xù)下降。作為衡量全球外儲(chǔ)的權(quán)威指標(biāo)，IMF的COFER數(shù)據(jù)顯示新興市場外儲(chǔ)連續(xù)三個(gè)季度下滑，從2014年二季度的8.06萬億美元下降到今年一季度的7.5萬億美元。盡管今年二季度的數(shù)據(jù)尚未公布，但我們能夠從已公布的各國數(shù)據(jù)來做出推測。根據(jù)我們的推測，新興市場國家的儲(chǔ)備在二季度持續(xù)下降，盡管降幅較小，大約在210億美元。

二季度的這一降幅將使得新興市場的外儲(chǔ)自去年年中以來的總體降幅達(dá)到5750億美元。讓我們把視角放長一點(diǎn)就可以看出這一變化的不同尋常。從1995年以來，哪怕是在全球金融危機(jī)的最高峰時(shí)刻，新興市場外儲(chǔ)也只有兩個(gè)季度下滑，并且在隨后迅速回升。從歷史數(shù)據(jù)看，近20年新興市場都沒有出現(xiàn)過如此程度的持續(xù)下滑。

顯然上圖的外儲(chǔ)走勢形態(tài)非常類似油價(jià)走勢：

對(duì)于強(qiáng)勢美元與新興市場外儲(chǔ)下滑之間的聯(lián)系，法巴認(rèn)為：

自去年7月份以來顯著走強(qiáng)的美元無疑是主要的驅(qū)動(dòng)因素，強(qiáng)勢美元同時(shí)壓制了商品價(jià)格、減少了資金流入，因此削弱了新興市場的資本賬戶。

事實(shí)上，美元走強(qiáng)對(duì)許多新興市場經(jīng)濟(jì)體帶來了雙重傷害，既削弱了收入增長又降低資金流入。增速放緩或者下降的外儲(chǔ)又導(dǎo)致（這些經(jīng)濟(jì)體）的基礎(chǔ)貨幣增速下滑，在其他因素不變的情況下，這意味著貨幣緊縮。因此美元走強(qiáng)實(shí)際上制造了一場全球貨幣緊縮。然而，強(qiáng)勢美元也會(huì)夸大外儲(chǔ)的下降，因?yàn)槊涝�走�?qiáng)將使得各國央行持有的其他外匯資產(chǎn)遭遇市值損失（以美元計(jì)）。

盡管法巴沒有分析美元走強(qiáng)與大宗商品遭拋售之間誰先誰后的問題，但他們就儲(chǔ)備多元化的問題作了關(guān)鍵的解讀：

IMF有占新興市場經(jīng)濟(jì)體外儲(chǔ)總額1/3的詳細(xì)成分?jǐn)?shù)據(jù)，而剩下2/3主要是中國的外儲(chǔ)則沒有詳細(xì)數(shù)據(jù)可供解讀。從已知數(shù)據(jù)看，歐元資產(chǎn)占據(jù)20%的新興市場外儲(chǔ)，英鎊占到5%，日元占3.5%，加元和澳元各占2%，剩下5%是其他貨幣，其中人民幣可能是增長最快的。如果以這一結(jié)構(gòu)來推測新興市場所有的外儲(chǔ)，我們可以得到價(jià)值調(diào)整后的新興市場外儲(chǔ)的真正趨勢。調(diào)整后的外儲(chǔ)仍然是下滑的，但遠(yuǎn)沒有原始數(shù)據(jù)的跌幅那么大。我們預(yù)計(jì)匯率調(diào)整后的新興市場外儲(chǔ)在2014年三季度上升了620億美元，但在四季度下降了530億美元，今年一季度預(yù)計(jì)基本持平，但二季度下降接近1000億美元，創(chuàng)下2008年四季度以來的新高。

法巴的觀點(diǎn)顯然是美元走強(qiáng)導(dǎo)致非美外儲(chǔ)資產(chǎn)貶值。然而，即便調(diào)整了匯率因素之后，新興市場外儲(chǔ)仍然創(chuàng)出2008年四季度以來新高。

那么中國因素影響有多大？

根據(jù)法巴的測算，中國外儲(chǔ)占到了新興市場外儲(chǔ)的半壁江山，這意味著其影響是關(guān)鍵性的。自2014年以來，中國外儲(chǔ)連續(xù)四個(gè)季度下降，降幅合計(jì)接近3000億美元，而新興市場的總體降幅為5750億美元。換句話說，新興市場降幅中的一大半來自中國。

然而，如果你使用上述分析中IMF CPFER的權(quán)重去測算，中國的外儲(chǔ)下滑更多，二季度高達(dá)750億美元，調(diào)整后的降幅將創(chuàng)下歷史最高紀(jì)錄。

法巴認(rèn)為：

...這意味著去年四季度新興市場外儲(chǔ)的大幅下滑不是中國造成的，而是其他主要新興市場經(jīng)濟(jì)體大幅干預(yù)匯市以緩解貨幣貶值的壓力。然而2季度1000億美元的降幅看起來主要是由中國主導(dǎo)，并且反映出人民幣的貶值壓力。

二季度（調(diào)整后）的外儲(chǔ)創(chuàng)紀(jì)錄下降顯示出中國資本外流的規(guī)�？赡茉诙�季度加速，即便是在A股股災(zāi)發(fā)生前已經(jīng)如此。官方的二季度資本賬戶明細(xì)數(shù)據(jù)要到九月底才會(huì)公布。然而，在此之前，我們可以通過對(duì)（調(diào)整后）外儲(chǔ)、貿(mào)易帳以及每月FDI的流入預(yù)計(jì)來計(jì)算熱錢流動(dòng)。這種計(jì)算并不精確，因?yàn)闆]法準(zhǔn)確計(jì)算“真正”的外儲(chǔ)余額，而月度FDI數(shù)據(jù)又會(huì)低估最終數(shù)據(jù)中的FDI凈流入數(shù)據(jù)。這意味著，當(dāng)資本凈流入上升時(shí)，若外儲(chǔ)下降，我們的測算會(huì)低估熱錢的流出。平均的誤差大約在每個(gè)月500億美元。

如果不考慮經(jīng)常賬戶中至今尚未明確的部分出現(xiàn)大幅波動(dòng)，中國的資本外流很可能在二季度加速，達(dá)到年化1萬億美元的水平。創(chuàng)紀(jì)錄的資本外流與外儲(chǔ)的下滑將共同限制基礎(chǔ)貨幣增速，從而影響GDP增速。六月的中國M1增速放緩至4.3%，這一增速如果持續(xù)將導(dǎo)致名義GDP增速走低。即便是在A股股災(zāi)之前，資本外流的壓力也將迫使中國央行進(jìn)一步降低存準(zhǔn)率，加速購買資產(chǎn)及貸款來幫助提振經(jīng)濟(jì)。

然而，中國外管局在周四的發(fā)布會(huì)上明確表示“上半年無持續(xù)大規(guī)模的資本外流，二季度外流壓力減弱”。

華爾街見聞APP此前報(bào)道，被問及是否“上半年我國面臨比較大的資本外流壓力”時(shí)，外管局發(fā)言人王春英表示，“從我們目前掌握的數(shù)據(jù)看，上半年并未出現(xiàn)持續(xù)大規(guī)模的資本外流，而且二季度資金流出壓力比一季度有所減弱并趨于均衡。”

從外匯儲(chǔ)備余額變化看，一季度外匯儲(chǔ)備下降1130億美元，二季度下降362億美元，降幅明顯收窄。從銀行結(jié)售匯看，一季度銀行結(jié)售匯逆差914億美元，二季度逆差大幅縮小到139億美元。從銀行代客涉外收付款看，一季度順差312億美元，二季度順差132億美元，順差雖然收窄但銀行代客項(xiàng)下涉外收支仍呈現(xiàn)凈流入。從零售市場外匯供求看，一季度逆差1200億美元，二季度逆差大幅下降到326億美元。這些數(shù)據(jù)都表明，二季度資金流出的壓力減小，外匯收支更為均衡。

銅、金、油領(lǐng)跌 全球商品跌回金融危機(jī)水平

除了外匯，最近全球市場的焦點(diǎn)必須要數(shù)到大宗商品危機(jī)。

對(duì)于大宗商品多頭而言，銅價(jià)下跌是個(gè)壞征兆。受最大消費(fèi)國中國經(jīng)濟(jì)增速放緩及供過于求影響，銅價(jià)跌至六年新低。彭博商品指數(shù)本周下跌3.3%，降至2009年以來最低水平。

倫敦金屬交易所（LME）三個(gè)月期銅跌超1%，至5191.50美元/噸，本周跌幅已逾6%。

疲軟的中國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)打壓了市場情緒。中國7月制造業(yè)PMI降至48.2，創(chuàng)15個(gè)月新低，連續(xù)5個(gè)月位于50榮枯線下方。英國《金融時(shí)報(bào)》援引工銀標(biāo)準(zhǔn)銀行Leon Westgate表示，糟糕的PMI數(shù)據(jù)“好像突出了最近A股市場波動(dòng)對(duì)中國工業(yè)的負(fù)面影響”。

高盛則在本周三大幅下調(diào)了銅價(jià)預(yù)期，預(yù)計(jì)銅價(jià)2016年底跌至4500美元/噸，較現(xiàn)價(jià)仍有20%的下跌空間，同時(shí)下調(diào)2017和2018年銅價(jià)預(yù)期至4500美元/噸，認(rèn)為銅價(jià)要到2020年才能重返5500美元/噸。

跌跌不休的不只是銅。美國COMEX 8月期金收報(bào)1085.50美元/盎司，跌幅0.8%，創(chuàng)2010年2月10日以來最低收盤位。美銀美林表示，仍然認(rèn)為黃金價(jià)格不可能在美聯(lián)儲(chǔ)緊縮周期里反彈，預(yù)計(jì)金價(jià)可能會(huì)在2016年之前跌破至關(guān)重要的1000美元/盎司整數(shù)位心理關(guān)口。

油價(jià)也不甘落后。ICE布倫特9月原油期貨價(jià)格收報(bào)54.62美元/桶，本周累計(jì)下跌4.3%。美國WTI 9月原油期貨價(jià)格收報(bào)48.14美元/桶，本周累計(jì)下跌5.4%。

就連農(nóng)產(chǎn)品也“難逃熊掌”。今年收成將好于預(yù)期的預(yù)測加劇了基金對(duì)農(nóng)產(chǎn)品期貨的拋售。芝加哥期貨交易所9月玉米合約下跌1.6%至3.97美元/蒲式耳，8月大豆合約下跌0.9%至10.01?美元/蒲式耳。

經(jīng)紀(jì)公司T&K Futures and Options主席Michael Smith對(duì)彭博新聞社表示，“需求還沒有到來，在中國和其他新興市場經(jīng)濟(jì)加速復(fù)蘇之前，大宗商品將繼續(xù)遭罪，尤其是銅。我們將看到商品庫存在全球范圍內(nèi)積壓起來。”

咖啡是這場全球商品下跌潮里為數(shù)不多的贏家之一。ICE12月阿拉比卡咖啡期貨價(jià)格上漲1.3%，至1.2665美元/磅，倫敦國際金融期貨交易所9月羅布斯塔咖啡期貨價(jià)格上漲0.1%，至1663美元/噸。

對(duì)沖基金凈空倉！這在黃金歷史上前所未見

周五，CFTC數(shù)據(jù)顯示，在截至7月21日當(dāng)周，對(duì)沖基金等投機(jī)者在黃金期貨和期權(quán)上的凈多頭頭寸減少15978手合約，凈空倉量達(dá)到11345手合約，這是CFTC 2006年有數(shù)據(jù)紀(jì)錄以來，黃金首次出現(xiàn)凈空頭。白銀凈空倉量也創(chuàng)紀(jì)錄新高。

截至7月21日當(dāng)周，對(duì)沖基金等投機(jī)者在黃金期貨和期權(quán)上的凈多頭頭寸減少15978手合約，凈空倉量達(dá)到11345手合約，這是CFTC 2006年有數(shù)據(jù)紀(jì)錄以來，黃金首次出現(xiàn)凈空頭。

北京時(shí)間周一上午，在沒有任何消息刺激的情況下，現(xiàn)貨黃金意外短線暴跌，一度跳水5.5%，盤中擊穿1100美元關(guān)口，刷新五年新低。正是在這個(gè)大背景下，黃金空頭頭寸激增。

除了黃金以外，白銀、銅、原油等大宗商品的空倉倉位也大幅激增。COMEX白銀期貨投機(jī)者投機(jī)性凈空頭頭寸增加4480手合約，至11515手合約，凈空倉量創(chuàng)紀(jì)錄。COMEX銅期貨投機(jī)者投機(jī)性凈空頭頭寸增加4844手合約，至26178手合約，凈空倉量創(chuàng)兩年新高。WTI原油期貨投機(jī)者投機(jī)性凈多頭頭寸減少36127手合約，至107696手合約。

周五，美東時(shí)間上午，黃金表現(xiàn)依然低迷，刷新五年新低。不過美東時(shí)間下午，金價(jià)自低位拉起。

近日，大宗商品出現(xiàn)拋售狂潮。摩根士丹利在最新報(bào)告中稱，通縮風(fēng)險(xiǎn)降低、美聯(lián)儲(chǔ)可能加息、希臘債務(wù)危機(jī)緩和、中國股市下挫，是黃金下挫的原因。金銀等貴金屬進(jìn)入大波動(dòng)時(shí)代，預(yù)計(jì)未來金價(jià)可能跌至800美元。