一個(gè)大利好，樓市、股市驚呆了！

PARADISEBIRD

8月10日，《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》記者獲悉，討論許久的債轉(zhuǎn)股方案幾經(jīng)周折，目前已經(jīng)上報(bào)國(guó)務(wù)院審議。不過(guò)相比上一輪債轉(zhuǎn)股方案，多數(shù)專家認(rèn)為，如今上報(bào)的方案可能不會(huì)大面積、大規(guī)模推行，而是以試點(diǎn)方式分類別展開(kāi)。

在多數(shù)業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，這次債轉(zhuǎn)股的啟動(dòng)并不會(huì)為“僵尸企業(yè)”“解圍”，繼而續(xù)命。

據(jù)悉，此前國(guó)務(wù)院曾召集發(fā)改委、財(cái)政部、央行和銀監(jiān)會(huì)等多個(gè)部門(mén)開(kāi)會(huì)，討論債轉(zhuǎn)股相關(guān)事項(xiàng)，隨后國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于深化投融資體制改革的意見(jiàn)》，其中提到要開(kāi)展金融機(jī)構(gòu)以適當(dāng)方式依法持有企業(yè)股權(quán)的試點(diǎn)，這成為此輪債轉(zhuǎn)股啟動(dòng)的重要信號(hào)。

分類別試點(diǎn)

“上一輪債轉(zhuǎn)股更多利用行政手段干預(yù)，以解決國(guó)企債務(wù)，這次的方案卻大不同，預(yù)計(jì)國(guó)務(wù)院會(huì)對(duì)某類公司或者某個(gè)大型央企、國(guó)企出臺(tái)單獨(dú)政策�！币晃恢铝τ趪�(guó)企研究的人士告訴記者。

和上述人士分析類似，中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組宏觀組原組長(zhǎng)景學(xué)成也表示，市場(chǎng)化手段或?qū)⑹沁@輪債轉(zhuǎn)股的特點(diǎn)。

8月9日，景學(xué)成在接受采訪時(shí)表示，1999年實(shí)行的債轉(zhuǎn)股，主要以銀行為主要債權(quán)人，四大資產(chǎn)管理公司作為債轉(zhuǎn)股操作主體，它是在特定歷史條件下制定的方案，時(shí)至今日，上一輪方案已不適應(yīng)如今的市場(chǎng)，當(dāng)下要有甄別地對(duì)企業(yè)采取債轉(zhuǎn)股，以市場(chǎng)化手段推行。

以東北特鋼為例，東北特鋼債務(wù)違約后，曾經(jīng)提出要對(duì)債務(wù)進(jìn)行轉(zhuǎn)股。東北特鋼董事長(zhǎng)稱，“東北特鋼3年能夠承擔(dān)30%的債務(wù)，另外70%進(jìn)行債轉(zhuǎn)股�！辈贿^(guò)，這一方法卻遭到債權(quán)人的抵制，東北特鋼改口稱不會(huì)惡意逃廢債務(wù)，不會(huì)單方面進(jìn)行債轉(zhuǎn)股。

對(duì)此，中國(guó)政法大學(xué)經(jīng)濟(jì)法研究所副所長(zhǎng)徐曉松認(rèn)為，此輪債轉(zhuǎn)股是在去產(chǎn)能背景下提出的，當(dāng)下債務(wù)也主要集中在一些國(guó)有企業(yè)尤其是地方國(guó)有企業(yè)的債務(wù)處置問(wèn)題。這些企業(yè)本身債務(wù)規(guī)模也大，實(shí)施債轉(zhuǎn)股完全可以嘗試出臺(tái)單個(gè)政策具體解決，而不能延續(xù)上一輪債轉(zhuǎn)股一刀切的辦法。

資料顯示，2015年是中國(guó)鋼鐵工業(yè)困難的一年，而且全行業(yè)虧損。據(jù)中國(guó)鋼鐵工業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2015年會(huì)員企業(yè)虧損額645億元人民幣，虧損面50.5%。

8月9日，國(guó)家發(fā)改委相關(guān)部門(mén)負(fù)責(zé)人表示，一些企業(yè)不適應(yīng)市場(chǎng)環(huán)境變化，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)難以為繼甚至瀕臨倒閉，但受一些體制機(jī)制因素制約，以市場(chǎng)化方式退出的障礙較多，成為“僵尸企業(yè)”。未來(lái)將堅(jiān)定不移地處置“僵尸企業(yè)”，同時(shí)要具體問(wèn)題具體分析，因地制宜，一企一策，確保社會(huì)穩(wěn)定和良好金融秩序。

對(duì)債轉(zhuǎn)股而言，一企一策同樣適用。

鵬元評(píng)級(jí)研發(fā)部總經(jīng)理李慧杰在接受采訪時(shí)表示，從中央的思路來(lái)看，債轉(zhuǎn)股主要聚焦為有潛在價(jià)值、出現(xiàn)暫時(shí)困難的企業(yè)，以大型央企、國(guó)企為主，這類企業(yè)的債務(wù)在銀行賬面上多反映為關(guān)注類貸款甚至正常類貸款，而非不良貸款，手段也是通過(guò)市場(chǎng)化的方式，而不是通過(guò)行政手段“拉郎配”。

排除“僵尸企業(yè)”

對(duì)于一些“僵尸企業(yè)”要果斷實(shí)施破產(chǎn)程序，而不能通過(guò)債轉(zhuǎn)股提供茍延殘喘的機(jī)會(huì)。

鵬元評(píng)級(jí)研發(fā)部總經(jīng)理李慧杰認(rèn)為，對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，希望通過(guò)債轉(zhuǎn)股來(lái)實(shí)現(xiàn)債務(wù)重組，發(fā)起的企業(yè)更多是已經(jīng)陷入債務(wù)危機(jī)的企業(yè)。而對(duì)于銀行來(lái)說(shuō)，更希望得到優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，而不是已經(jīng)陷入危機(jī)的企業(yè)。從這方面來(lái)看，當(dāng)前債轉(zhuǎn)股，更多是企業(yè)來(lái)發(fā)起的，銀行更多是被動(dòng)參與。

根據(jù)財(cái)新報(bào)道，首批債轉(zhuǎn)股規(guī)模為1萬(wàn)億元，預(yù)計(jì)在三年甚至更短時(shí)間內(nèi)，化解1萬(wàn)億元左右規(guī)模的銀行潛在不良資產(chǎn)。國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、中國(guó)銀行、工商銀行、招商銀行等銀行入選第一批債轉(zhuǎn)股試點(diǎn)。

不過(guò)，對(duì)于這種說(shuō)法，記者并未從上述機(jī)構(gòu)得到確認(rèn)答復(fù)。但有一點(diǎn)卻值得肯定，那就是一旦實(shí)行債轉(zhuǎn)股，對(duì)企業(yè)的提振作用不言而喻。

資料顯示，上一輪債轉(zhuǎn)股的推行，使企業(yè)高負(fù)債得以緩解，銀行不良貸款大幅降低，資產(chǎn)質(zhì)量明顯提升，有效解決了國(guó)企負(fù)擔(dān)。

海通報(bào)告顯示，上一輪債轉(zhuǎn)股共計(jì)剝離不良資產(chǎn)規(guī)模約達(dá)1.4萬(wàn)億元。其中財(cái)政部為四家AMC（資產(chǎn)管理公司）各提供了100億元的資本金，央行以2.25%的利率發(fā)放了6041億元的再貸款，資產(chǎn)管理公司向商業(yè)銀行和國(guó)開(kāi)行共發(fā)行了8200億元的金融債券。

李慧杰認(rèn)為，債轉(zhuǎn)股一旦落實(shí)到地方政府層面，涉及到地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展等經(jīng)濟(jì)利益后，地方政府很難不進(jìn)行干預(yù)。從目前的情況看，債轉(zhuǎn)股背后都有政府干預(yù)的影子。

在此背景下，市場(chǎng)普遍認(rèn)為，債轉(zhuǎn)股方案的行政色彩或?qū)�為“僵尸企業(yè)”提供機(jī)會(huì)。不過(guò)，專家方面卻早有對(duì)策。

興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委近日撰文稱，債轉(zhuǎn)股應(yīng)該達(dá)到既能為暫時(shí)面臨困難的企業(yè)紓困，同時(shí)又避免真正該退出的“僵尸企業(yè)”漏網(wǎng)。

李慧杰建議，盡管上報(bào)方案并未公開(kāi)，但當(dāng)前債轉(zhuǎn)股應(yīng)該合理設(shè)定債轉(zhuǎn)股的范圍、門(mén)檻及對(duì)企業(yè)的要求，規(guī)避道德風(fēng)險(xiǎn)。在現(xiàn)有法律框架下，實(shí)現(xiàn)銀行對(duì)企業(yè)的持股等關(guān)鍵問(wèn)題，需要重點(diǎn)研究并逐一解決。

根據(jù)《商業(yè)銀行法》規(guī)定，銀行不能直接持有非金融企業(yè)的股權(quán)，不過(guò)，在接受采訪的多位人士看來(lái)，這一輪新的債轉(zhuǎn)股方案或?qū)⒃谶@方面有突破。

正因?yàn)槿绱�，《商業(yè)銀行法》第四十三條規(guī)定：

商業(yè)銀行在中華人民共和國(guó)境內(nèi)……不得向非自用不動(dòng)產(chǎn)投資或者向非銀行金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)投資，但國(guó)家另有規(guī)定的除外。

1999年的時(shí)候，國(guó)家曾搞過(guò)一輪“債轉(zhuǎn)股”，當(dāng)時(shí)的背景跟今天類似：金融危機(jī)之后，外需不振、通縮顯現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，國(guó)企困難，銀行壞賬較多。

當(dāng)時(shí)的做法是：成立四大國(guó)有資產(chǎn)公司，財(cái)政部給每家發(fā)放100億元資本金，央行以2.25%的利率發(fā)放了6041億元的再貸款，資產(chǎn)管理公司向商業(yè)銀行和國(guó)開(kāi)行共發(fā)行了8200億元的金融債券。四大資產(chǎn)管理公司用這些錢向四大行收購(gòu)不良資產(chǎn)，然后將不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成股權(quán)持有。

那一輪“債轉(zhuǎn)股”消化了1.4萬(wàn)億的不良資產(chǎn)，占1999年GDP的17%，占1999年末M2的11.6%，可見(jiàn)規(guī)模之大。這1.4萬(wàn)億，可以看做是國(guó)家投放的增量貨幣。所以，這種方式搞“債轉(zhuǎn)股”，會(huì)增加M2，最終帶來(lái)貨幣購(gòu)買力下降。

上圖為1999年前后的貸款基準(zhǔn)利率，綠線框展示的是1到3年期貸款利率的走勢(shì)，紅線框展示的是上一輪債轉(zhuǎn)股時(shí)的基準(zhǔn)利率。我們都知道，中小企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)很難從央行直接拿到貸款，他們的融資利率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于銀行基準(zhǔn)利率，只有大型國(guó)有企業(yè)才能拿到“便宜的錢”。以1到3年期為例，1999年的時(shí)候基準(zhǔn)利率是5.94%，但央行給四大資產(chǎn)管理公司的錢的利息是2.25%。

同一個(gè)市場(chǎng)里，四大資產(chǎn)管理公司可以拿到年息2.25%的錢，基本上沒(méi)有抵押；國(guó)企可以拿到年息5.94%的錢，虧了錢還可以債轉(zhuǎn)股；民企和中小企業(yè)的融資成本可能高達(dá)10%以上。其實(shí)，這就是國(guó)進(jìn)民退的原因，而且每一次經(jīng)濟(jì)不景氣的時(shí)候，就是非常典型地重演一次。

種種跡象顯示，新一輪債轉(zhuǎn)股不會(huì)采取“資產(chǎn)管理公司購(gòu)買+銀行再貸款+低息債券”的模式，而是在銀行內(nèi)部成立各自的投資公司。這個(gè)模式下，就沒(méi)有增量貨幣發(fā)行，不會(huì)帶來(lái)人民幣購(gòu)買力的下降。

此外，這一輪債轉(zhuǎn)股的規(guī)模（相對(duì)于當(dāng)時(shí)GDP和M2的比重）也無(wú)法跟1999年相比。根據(jù)報(bào)道，本輪債轉(zhuǎn)股的首批規(guī)模為1萬(wàn)億元，預(yù)計(jì)在三年甚至更短時(shí)間內(nèi)，化解1萬(wàn)億元左右規(guī)模的銀行潛在不良資產(chǎn)。國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、中國(guó)銀行、工商銀行、招商銀行等銀行入選第一批債轉(zhuǎn)股試點(diǎn)。

但只要是“債轉(zhuǎn)股”，能享受到的企業(yè)必定絕大部分是國(guó)企，民企基本上沒(méi)戲，因?yàn)檫@是極為厚重的政策紅包，給國(guó)企沒(méi)有嫌疑，給民企就比較麻煩。而急需債轉(zhuǎn)股的國(guó)企，當(dāng)然是產(chǎn)能過(guò)剩的那些行業(yè)。所以，這注定成為一個(gè)怪圈。

那么，目前透露出的信息（債轉(zhuǎn)股不可能大面積推廣），將給股市、樓市帶來(lái)什么影響？

1、“債轉(zhuǎn)股”實(shí)質(zhì)上是把間接融資變成直接融資。它之所以被重啟，是因?yàn)楣墒胁粻?zhēng)氣，無(wú)法實(shí)現(xiàn)中央“顯著提高直接融資比重”的期待。所以，“債轉(zhuǎn)股”的規(guī)模越大，股市壓力越小，甚至是股市的利好。因?yàn)槿谫Y需求從債轉(zhuǎn)股里釋放了一部分，股市擴(kuò)容壓力減輕。反之，如果“債轉(zhuǎn)股”規(guī)模不大，那么股市加快推進(jìn)IPO注冊(cè)制改革的壓力將大大增強(qiáng)。

2、“債轉(zhuǎn)股”規(guī)模如果大，對(duì)銀行和煤炭、鋼鐵、建材等上市公司構(gòu)成短期利好，可以美化他們的業(yè)績(jī)，支撐起股價(jià)。反之，股民有期待落空之感。

3、“債轉(zhuǎn)股”規(guī)模大，對(duì)樓市也將構(gòu)成利好�！皞�轉(zhuǎn)股”救活的企業(yè)，大多跟房地產(chǎn)是關(guān)聯(lián)關(guān)系，比如鋼鐵、建材、煤炭等，他們好了，對(duì)房地產(chǎn)構(gòu)成間接利好。反之，對(duì)樓市有壓力。

4、高層對(duì)新一輪“債轉(zhuǎn)股”持謹(jǐn)慎態(tài)度、強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)化手段（1999年那一輪是典型的行政主導(dǎo)），應(yīng)該說(shuō)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期利好，這意味著使用“權(quán)宜之計(jì)”的空間壓縮了，改革的空間將加大。雖然短期可能對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)不利，但對(duì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型有好處。