央行提前布局 人民幣貶值沒有引發(fā)市場恐慌

PARADISEBIRD

　　美聯(lián)儲貨幣政策的任何風(fēng)吹草動都會引發(fā)市場的軒然大波，這是中國央行不得不考慮的重要因素

　　■易憲容

　　5月中旬以來，全球各國的貨幣又開始波動，因?yàn)槭苁袌霰茈U情緒及美聯(lián)儲加息預(yù)期重新升溫的影響，美元大幅反彈。美元匯率指數(shù)也由5月3日91.92低點(diǎn)升至95.60附近，快速上漲4%，從而牽動全球貨幣波動，特別是亞洲貨幣波動，使得包括人民幣在內(nèi)亞洲新興市場貨幣兌換美元出現(xiàn)不同程度的貶值。人民幣中間價由5月3日的6.4565，大幅跌至5月25日的6.5693，跌幅超過1000個基點(diǎn)，也超過1月7日低點(diǎn)6.5646，為5年來新低。同時，這次人民幣兌美元中間價的下跌幅度累積達(dá)1.7%，貶值幅度已經(jīng)超過了今年1月份1.3%的貶值幅度。

　　盡管這次人民幣的貶值幅度不小，即貶值幅度要大于1月初，貶值速度要快于1月初，1月初的人民幣兌換美元貶值則引發(fā)一輪人民幣恐慌性的拋售潮，不僅造成了國內(nèi)外市場劇烈波動，也導(dǎo)致國內(nèi)資金大量外逃。但對于最近人民幣貶值，市場反應(yīng)十分平淡，沒有引發(fā)新一輪的人民幣恐慌性拋售潮。從成交量角度來看，在岸市場美元兌人民幣交易并沒有因?yàn)槿嗣駧刨H值而顯著增加，5月25日的成交額為198.68億美元，比上一個交易日的210億美元還有所減少。在離岸市場，人民幣即期貶值也沒有導(dǎo)致人民幣期權(quán)波動率大升，目前3個月的波動率遠(yuǎn)低于今年初水平，顯示市場對人民幣的預(yù)期還是較為穩(wěn)定。

　　那么，在這一輪人民幣貶值中市場反應(yīng)為何會如此平淡？這可能與中國央行的預(yù)案準(zhǔn)備有關(guān)。因?yàn)�，美�?lián)儲年內(nèi)加息，中國經(jīng)濟(jì)增長下行，這些因素都可能導(dǎo)致人民幣的貶值，而這些事件都是已經(jīng)預(yù)見到的事情。因此，事件發(fā)生之前，中國央行對此都做好應(yīng)對準(zhǔn)備，或多管齊下提前布局。特別是經(jīng)過2015年8月份及今年1月初人民幣貶值所造成對市場的巨大震蕩，中國央行也對匯率制度方面進(jìn)行檢討，并全面在在岸市場及離岸市場做了一些新的制度安排，而且用這些新的匯率制度安排逐漸地?fù)敉肆巳嗣駧艆R率的炒家。因此，當(dāng)新一輪的人民幣匯率貶值出現(xiàn)時，國際市場的投資者不會如年初那樣貿(mào)然地進(jìn)入市場做空人民幣匯率，而是在觀察市場之變化，看看有沒有機(jī)會。

　　這次中國央行在引導(dǎo)人民幣兌換美元貶值的同時，國內(nèi)市場還突然出現(xiàn)“美元荒”，隔夜美元兌換人民幣一周期和一月期掉期都創(chuàng)兩年新低。對于國內(nèi)市場突然出現(xiàn)的“美元荒”，有分析認(rèn)為，這可能是國內(nèi)市場美元流動性緊張所致，也可能是與美聯(lián)儲加息預(yù)期升溫有關(guān)，更不排除大銀行在掉期市場“奉命結(jié)匯”的可能，以此來緩和未來人民幣可能面臨的壓力。也就是說，這種情況的出現(xiàn)很大程度上與中國央行新的安排有關(guān)。對于未來人民幣可能的貶值，中國央行在做進(jìn)一步布局。

　　也有分析認(rèn)為，這次人民幣貶值市場如此淡定，可能是與近期中國央行所采取的人民幣雙錨策略有關(guān)。所謂“雙錨策略”主要是根據(jù)美元在全球的變化，通過切換使用美元或籃子貨幣這兩個定位錨，來控制美元/人民幣的波動率。

　　比如，如果美元在全球市場走弱時，人民幣的錨主要是以美元為主。這可以避免在美元匯率指數(shù)大幅走弱時，人民幣對美元出現(xiàn)被動地大幅升值。而要保持人民幣對美元匯率的基本穩(wěn)定，就可能借助于下調(diào)人民幣兌換一籃子貨幣的價格，并且不引發(fā)市場的恐慌情緒。當(dāng)美元在全球市場出現(xiàn)較大反彈時，人民幣對一籃子貨幣價格將成為人民幣的錨，即中國可以保持人民幣兌換一籃子貨幣的穩(wěn)定，甚至可以輕微提高人民幣指數(shù)。這樣同樣可控制人民幣兌換美元的波動度，而不改變?nèi)嗣駧艑γ涝�的貶值趨勢，同時保持人民幣指數(shù)的穩(wěn)定，避免可能出現(xiàn)的人民幣的恐慌性拋售潮。

　　這種解釋看上去是有一定的合理性，但并不全然，因?yàn)檫@僅是從自己的角度而不是從市場角度來觀察人民幣匯率的變化。因?yàn)�，在目前以美元為主�?dǎo)的國際貨幣體系下，國際市場更多關(guān)注的美元對人民幣匯率變化，而不是觀察不同匯率指數(shù)下人民幣匯率的變化。美元對人民幣匯率的變化是決定投資者確定人民幣是升值還是貶值最為基本的根據(jù)，其投資策略往往以此而決定。所以，美聯(lián)儲貨幣政策的任何風(fēng)吹草動都會引發(fā)市場的軒然大波，這是中國央行不得不考慮的重要因素。

　　這次人民幣貶值沒有引發(fā)人民幣的恐慌性拋售，最為重要的還在于中國央行有事先準(zhǔn)備，有新的制度安排應(yīng)對人民幣炒作者的沖擊。所以，在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢下，如果美聯(lián)儲貨幣政策將全面收緊的情況下，中國央行要先有準(zhǔn)備，以此來保持人民幣匯率的穩(wěn)定，可能這是當(dāng)前人民幣匯率政策的重心。而要做到這點(diǎn)，中國央行要讓人民幣匯率制度更為公開透明，并給市場一個清楚明確的預(yù)期。這樣國際市場投資者對人民幣匯率的炒作就不敢輕舉亂動。

　�。ㄗ髡呦登鄭u大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授）